manbetx体育行业供应链是真正全球化的。除南极洲以外，每个大洲都有manbetx体育的开采，manbetx体育在多国被炼成金条和金币，然后远销世界各地。这种地理分散性不仅为manbetx体育市场带来了稳定，也满足了需求。但新冠肺炎疫情的暴发及扩散导致manbetx体育行业供应链各环节遭遇前所未有的影响。供应链不同环节受到怎样的影响？manbetx体育在供应链中的流动性会产生哪些影响？供应链中断对于投资需求有何影响？本文将进行探讨。

 

欧洲manbetx体育供应链路线图

 

　　虽然manbetx体育行业供应链在疫情的冲击下并非毫发无损，但却在这些挑战面前展现出了韧性，这凸显出manbetx体育市场的一大关键优势。

 

　　供应：颓而不败

 

　　manbetx体育行业供应链在各环节的配合下，使manbetx体育市场得以平稳运行，并使manbetx体育能够以所需的形式流向有需要的地方。这一点在2013年时便得到了清晰的印证。当时，金价大跌引爆了东方市场的一波需求。manbetx体育行业供应链促使西方市场上的伦敦标准交割金条得以被炼成公斤金条（亚洲市场偏爱的金条规格），并流向东方市场，来满足这一需求。

 

　　但不同于现代历史上的任何其他事件的是，新冠肺炎疫情导致了manbetx体育行业供应链受阻。从manbetx体育开采到消费，供应链各个环节都受到了影响。虽然这导致了部分市场出现一定程度的扭曲，但也使manbetx体育行业供应链表现出了它的韧性。而这种韧性带来了稳定。

 

　　一、manbetx体育供应来源受阻

 

　　manbetx体育开采具有地理多样性，除南极洲外所有大洲都有manbetx体育开采，因此行业不可能完全逃脱疫情的影响。但这种分散也使manbetx体育的主要供应免遭更严重的后果。

 

　　第一季度，在各国全国性和地方性政府抗疫措施出台后，全球多个项目减少或停止了运营。中国、南非和秘鲁等主要manbetx体育开采国均因封锁限制而减少了开采活动。虽然这些地区的manbetx体育产量有所减少，但一些其他主要矿区的正常运营受到的干扰很小，甚至没有受到干扰，这些较坚挺的产量在一定程度上抵消了这一下降。

 

　　尽管第一季度全球manbetx体育总产量同比下滑3％，创下2015年以来的最低产量水平，同时创下2017年第一季度以来的最大同比降幅，但考虑到疫情规模，这一降幅相对温和。

 

　　尽管一些manbetx体育开采国的封锁措施延长至第二季度，但这些措施正逐渐放松，一些受影响的矿山开始提高产量。

 

第一季度封锁措施冲击金矿产量和manbetx体育回收　*截至2020年3月30日

 

　　第一季度，一般占manbetx体育供应量25％~30％的manbetx体育回收活动也受到影响，同比下降4％，降至两年来的最低水平（图1）。

 

　　考虑到manbetx体育回收的价格敏感性，正常情况下，第一季度美元金价上涨6％（按其他主要货币计算的更高涨幅），本可以吸引大量随时准备卖出manbetx体育的持有者。但因全球性的封锁措施而被削弱。由于消费者被要求待在家里，金饰零售商暂时被迫停业，manbetx体育与现金之间的实物交换几乎停滞，这减少了本来可能流入市场的manbetx体育量。随着封锁措施开始放松，manbetx体育回收水平可能会上升，因为消费者希望控制新冠疫情的经济影响。

 

　　二、manbetx体育行业下游产能有所下降

 

　　第一季度有少数精炼厂停产。3月23日，世界上最大的三家manbetx体育精炼厂——瓦尔坎比（Valcambi）、贺利氏（Argor-Heraeus）和庞博（PAMP）因疫情蔓延而停工。由此导致的全球manbetx体育精炼产能下降（大约每年1500吨manbetx体育）意味着金条和金币不能按需要的速度以必要的形式生产出来。因应对封锁，非洲唯一获得伦敦金银市场协会（LBMA）认可的精炼厂——兰德精炼厂决定暂时关闭冶炼厂，削减产能。铸币厂也受到影响。例如，4月中，美国铸币局决定暂停西点铸币厂鹰金币和水牛金币的生产。

 

　　与这种供应链受到挤压的情况形成鲜明对比的是，世界其他地区未受影响的精炼厂（如珀斯铸币厂）提高了产能，以满足部分超额需求，尤其是对伦敦标准交割金条的需求。5月初，在封锁措施放松后，瓦尔坎比、贺利氏和兰德精炼厂宣布复产，进一步帮助缓解了供应链压力。

 

　　物流噩梦

 

　　manbetx体育行业的供应链中断不只集中在manbetx体育的供应来源和精炼环节。全球各国政府为遏制疫情蔓延而实行的严格旅行限制，阻碍了manbetx体育沿着供应链的流动。

 

　　矿场生产的金锭必须运到精炼厂，然后再把提炼过的manbetx体育运往有需要的市场。这涉及到错综复杂、高度可靠的运输网络，manbetx体育一般采用公路和航空运输。但是边境关闭，加上商业航班大幅缩减，阻碍了manbetx体育的正常流动。随着旅行限制的实施，航班减少意味着可用货舱空间的大幅减少。这导致manbetx体育与医疗设备等必需品对货舱空间的激烈争夺，医疗设备往往会得到优先考虑。因此，各个枢纽之间运输manbetx体育的成本大幅增加，导致供应链不得不寻找替代运输方式，包括货运包机。

 

因物流问题造成manbetx体育现期价差扩大　图中显示的是COMEX活跃期货价格与伦敦OTC现货价格之间的价差

 

　　其结果是，manbetx体育难以到达有需要的地方，导致一些市场出现扭曲。例如，3月，由于供应侧中断，印度manbetx体育进口下降，导致当地折扣急剧扩大到每盎司70美元，4月和5月继续保持在每盎司25美元以上。物流问题也是导致伦敦场外交易市场（OTC）的manbetx体育现货价格与纽约商品交易所（COMEX）manbetx体育期货价格之间的价差扩大的主要原因之一（图2）。

 

　　但是，很重要的一点是要对物流挑战引发的供应链问题与manbetx体育市场的流动性加以区分。虽然物流问题扰乱了manbetx体育的自由流动，导致了一些局部流动性问题，但manbetx体育市场的总体流动性依然强劲。

 

　　一、金条和金币供应分化

 

　　在当前全球利率较低甚至为负、以及增长前景疲弱的背景下，新冠肺炎疫情的突然暴发将投资者的不确定性推升至新高。当投资者寻求避险资产之际，这推动了第一季度manbetx体育投资需求的激增，特别是在欧美等西方市场上。在正常情况下，这种需求可以通过各种来源得到满足。但在当前环境下，伦敦标准交割金条和零售金条金币的供应出现了分化。

 

　　二、伦敦标准交割金条库存弥补了供应问题

 

　　在批发市场上，伦敦标准交割金条的供应和流动性相对不受供应链问题的影响。3月，伦敦场外交易市场的manbetx体育交易量依然强劲，同比增长85％，超过1.5万亿美元。虽然3月中以来交易量有所回落，但即使伦敦和纽约商品交易所（COMEX）之间的错位开始扩大，交易量仍保持健康。

 

　　COMEXmanbetx体育期货与1公斤金条挂钩，与之相反，大多数manbetx体育ETF都与伦敦标准交割金条挂钩，这些基金得益于充足的供应。第一季度，manbetx体育ETF的流入总量为298吨，创下4年来最高季度流入水平。强劲的manbetx体育流动持续到4月和5月。

 

　　这背后有大量伦敦标准交割金条存量的支撑：1月底，伦敦manbetx体育持有量达到创纪录的8263吨，价值达到创纪录的4260亿美元。伦敦标准交割金条存量使manbetx体育ETF能够获得所需的manbetx体育，以支持大量新创份额。

 

　　随着第一季度manbetx体育波动性的增加，伦敦标准交割金条的标准化和高库存帮助维持了批发manbetx体育市场的流动性，这对个人和机构投资者都有益处。

 

　　三、小规格金条和金币数量减少，推高了溢价

 

　　在市场分散化的零售层面，情况则明显不同。大量小规格金条（1公斤及以下）和金币滞留在东方市场上；受疫情影响，第一季度东方市场需求低迷。而由于难以快速便捷地运走这些manbetx体育以满足西方市场高涨的需求，又导致了供应问题。

 

　　此外，由于供应链更复杂，小规格金条和金币的供应进一步收紧。小规格金条和金币需要在全球范围内配送给零售商和消费者。相比之下，伦敦标准交割金条一般利用既定路线和常飞航班，运往LBMA批准的伦敦金库。

 

　　尤为值得一提的是，金币需求同比增长80％，一些造币厂销售表现强劲。3月，美国铸币局的鹰币销售达到15.15万金衡盎司，创下2015年7月以来的月销售总量最高纪录，4月销量达10.5万金衡盎司。3月和4月，珀斯铸币厂的金条和金币销售也大幅增长。

 

　　供应和物流问题导致部分交易商库存枯竭，许多投资者面临漫长的等待时间和高额溢价。据报道，1盎司美国鹰金币的溢价上涨至每盎司130美元以上（比现货价格高出8％），为6年来最高水平，相比之下，2020年前两个半月的平均溢价为每盎司25美元（比现货价格高出2％）。

 

　　但是，随着manbetx体育行业供应链问题开始缓解，如此之高的溢价将会大幅收窄，而坊间证据似乎也证实了这一点。

 

　　结语

 

　　因新冠肺炎疫情和相关应对措施而遭遇供应链严重受阻的绝不仅仅是manbetx体育市场。但是，部分开采和精炼活动暂停，加上严格的旅行限制，确实给市场内manbetx体育的流动带来了空前的挑战。

 

　　但在这些挑战中，manbetx体育行业供应链的韧性展露无疑。到目前为止，由于封锁，金矿产量和manbetx体育回收只有小幅下滑。除市场参与者的适应能力以外，伦敦标准交割金条的库存深度支撑了高涨的manbetx体育投资需求。

 

　　最近几周，某些抗疫限制措施的放松一定程度上缓解了manbetx体育供应压力。虽然伦敦OTC市场与COMEX之间的价差依然高企，但我们预计，因供应链问题而出现的一些价差将会缩小，甚至消除，从而确保整个manbetx体育市场的持续平稳高效运行。

 

　　延伸阅读：伦敦场外交易市场与纽约商品交易所期货之间的错位

 

　　伦敦OTCmanbetx体育现货价格与COMEX活跃期货市场之间的价差俗称EFP（“期转现”）。EFP也是一种交易工具，允许交易者在场外交易实物manbetx体育市场（伦敦）与COMEX期货市场（纽约）之间对他们的manbetx体育头寸进行掉期，从而带来两大市场之间的交易效率。

 

　　EFP历来在相对狭小且可预测的范围内交易，最近约为每盎司2美元，它受到实物manbetx体育套利成本的制约。如果COMEX相对于伦敦溢价超过每盎司2美元，则交易者可能进入市场，卖出COMEX期货，买入OTC伦敦现货，进行套利平仓。如果EFP依然居高不下，则可能将伦敦标准交割金条运往批准的精炼厂，根据COMEX交割要求（100盎司或1公斤金条）进行重铸，然后运到COMEX在美国的金库，以此来结算头寸，尽管实际上鲜少需要这样做。

 

　　由于储金银行用OTC头寸来对冲manbetx体育期货的方式，因此存在大宗EFP头寸。投资者一般会通过银行买入COMEXmanbetx体育期货，银行普遍会通过在场外交易市场买入manbetx体育来对冲相应的空头头寸。

 

　　到3月底，随着瑞士精炼厂部分停产，全球商业航班减少，由于两大市场的错位，EFP升至每盎司75美元。

 

　　COMEX金库中COMEX可交割投资金条明显短缺，加上全球物流限制，阻碍了实际套利平仓的潜力，从而导致价差扩大。

 

　　随着市场逐渐恢复正常，最近几周EFP有所收窄，尽管COMEX交易量依然低于历史水平。这是由于银行面对风险偏好减小的情况，重新平衡交易账簿并限制EFP头寸敞口的综合作用的结果。